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06月 23

中国宏观经济论坛（2018年中期）报告会在中国人民大学举行

发布时间：2018-06-23

2018年6月23日，由新葡京网址、经济学院、中国诚信信用管理股份有限公司联合主办的“中国宏观经济论坛（2018年中期）”报告会在中国人民大学举行。本次论坛的主题是“结构性去杠杆下的中国宏观经济”。

中国人民大学一级教授胡迺武，国务院发展研究中心副主任王一鸣，中国社会科学院副院长、中国社会科学院学部委员高培勇，国家发展改革委学术委研究员、中国国际经济交流中心首席研究员张燕生，中国人民大学副校长刘元春，中国人民大学经济研究所联席所长杨瑞龙，中诚信国际信用评级有限公司董事长、中国人民大学经济研究所联席副所长闫衍，中国人民大学研究生院常务副院长刘凤良，中国人民大学经济学院副院长陈彦斌等专家学者出席了论坛。

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论坛第一单元由中国人民大学经济研究所联席所长杨瑞龙主持。

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中国人民大学经济学院副院长陈彦斌代表课题组发布了论坛主报告《结构性去杠杆下的中国宏观经济》。

报告指出，2018年上半年中国经济平稳运行，物价水平稳定，就业形势整体向好，经济增长质量稳步提升。预计上半年经济增速达到6.8%左右，在全世界主要经济体中继续位居前列。不过在经济运行平稳的同时，需要注意的是，当前中国经济运行呈现明显的供给强劲、需求疲软的特征。供给方面，上半年工业产能利用率有所提升，增长进一步加快，1—5月工业增加值同比增速达到6.9%，比去年同期上升0.2个百分点；服务业继续保持平稳较快增长，1—5月服务业生产指数同比增长8.1%，与去年同期基本持平。需求方面，消费、投资与出口均出现疲软迹象，尤其是消费与投资需求较为低迷。就消费而言，1—5月社会消费品零售总额增速为9.5%，低于去年同期0.8个百分点，剔除价格因素之后的实际增速仅为7.8%，比去年同期下降了1.8个百分点。一季度，全国居民人均消费性支出的同比实际增速仅为5.4%，城镇居民人均消费性支出同比实际增速更只有3.4%，分别低于去年同期0.8和2个百分点。就投资而言，1—5月固定资产投资增速仅为6.1%,为该数据有记录以来的历史同期最低点。剔除房地产开发投资后固定资产投资增速更只有5.1%，比去年同期大幅下滑3.4个百分点。由于我国GDP是以生产法进行核算，所以供给端强劲的生产能够保证上半年GDP的平稳增长。但是，总需求才是决定未来一段时间内经济运行的核心要素，需求持续疲软对经济增速的影响必然将会逐步显现，这也是当前经济平稳运行态势下的主要隐忧。

下半年中国经济下行压力将有所加大，需要警惕六大风险点。一是，房价持续上涨与家庭债务压力不断加大背景下，需警惕消费增速过快下滑的风险。二是，广义财政收入增速加快虽然减轻了政府的收支压力，但需警惕宏观税负进一步加重的风险。三是，民间投资增速虽然短暂回升，但掣肘民间投资增长的核心因素没有发生本质性改善，需警惕民间投资增速再次下滑的风险。四是，固定资产投资增速放缓势头明显，加上贸易摩擦加剧背景下出口增速可能出现的快速下滑，由此需警惕下半年经济增速出现超预期下滑的风险。五是，规模以上工业企业利润增速存在一定虚高，大多数行业亏损面持续扩大，需警惕部分企业效益状况显著恶化的风险。六是，融资环境收紧导致企业信用风险加速暴露，需警惕去杠杆过程中金融体系不稳定性加剧的风险。基于上述考虑，本报告预计2018年中国经济运行将呈现“前稳后降”的走势，全年增速预计为6.7%左右。

宏观杠杆率高企是现阶段中国经济面临的突出问题，国际清算银行（BIS）数据显示，截至2017年末，中国杠杆率达到了255.7%，不仅显著高于新兴经济体杠杆率的平均水平（193.6%），甚至已经超过美国（251.2%）等一些发达经济体。更值得高度重视的是，中国杠杆率在不同部门之间以及各部门内部体现出明显的结构性特点。就企业部门而言，虽然2017年杠杆率出现了一定下降，但总体水平依然高达160.3%，在主要经济体之中位居首位。其中，国企与房地产企业杠杆率明显高于其他企业，高债务问题更加严重。就居民部门而言，虽然杠杆率（48.4%）低于发达经济体的平均水平（76.1%），但是已显著高于新兴经济体平均水平（39.8%）。若以家庭债务/家庭可支配收入测算，中国居民部门杠杆率高达110.9%，已经超越美国。不仅如此，近年来居民部门杠杆率攀升速度过快、债务分布不均以及隐性债务规模较大等一系列问题均值得高度警惕。就政府部门而言，虽然整体杠杆率不高（47.0%），但由于中央政府杠杆率偏低，所以债务压力主要集中在地方政府之上。而且，目前地方债务的隐性债务问题较为严重，区域性的地方债务风险较大。就金融部门而言，近年来金融机构杠杆率明显攀升，由此导致金融部门脱离实体经济的自我膨胀，突出表现为银行业金融机构总资产/GDP和金融业增加值/GDP等一系列指标的快速上升。其中，中小商业银行与非银金融机构的扩张态势更为迅猛，高杠杆问题更为严重。

针对于中国杠杆率的结构性问题，2018年中央提出了“结构性去杠杆”的新思路。“结构性去杠杆”新思路与去杠杆的传统思路既有联系又有区别。就联系而言，不管是“结构性去杠杆”还是传统去杠杆，所能选择的去杠杆的方法都是降低杠杆率“分子”或者增大杠杆率“分母”的相关方法，而且“结构性去杠杆”能够更加巧妙合理地运用相关方法达到去杠杆的目的。就区别而言，主要体现在两方面。一是，传统去杠杆通常是以降低总体杠杆率为目标，没有专门聚焦杠杆率的结构性特点，而“结构性去杠杆”更加注重各部门之间以及部门内部杠杆率的结构性差异，从而使得去杠杆操作更加精准。二是，传统去杠杆往往伴随着经济的大幅波动，而“结构性去杠杆”旨在避免去杠杆进程中可能引发的经济剧烈波动，从而实现杠杆率的“稳定和逐步下降”。

要想顺利推进“结构性去杠杆”，需要做好七个方面的权衡取舍。第一，虽然去杠杆在短期内会给经济带来一定冲击，但是在长期内有利于实现“高质量发展”，因此要在保证经济平稳运行的前提下坚定去杠杆的决心。第二，既要重视债务占比高的“灰犀牛”风险，也要重视在三大部门中债务占比偏低的居民部门债务风险和在企业部门内部债务占比偏低的民营企业债务风险等“黑天鹅”风险。第三，在注重降低杠杆率“分子”、提高“分母”的同时，还要谨防触发“分子”与“分母”之间的动态联动机制，防止局部去杠杆引发全局性金融风险。第四，既要尽快清理僵尸企业，又要谨防“误伤”优质企业。第五，去杠杆过程中货币政策既不能大水漫灌，也不能过于收紧。第六，足够力度的通货膨胀能够快速去杠杆，但是在收入分配格局不甚合理的背景下，高通胀会给经济与社会带来较为严重的后果，因此不应寄希望于借助通胀去杠杆。第七，“结构性去杠杆”不仅要“治标”，更要通过深化改革来“治本”。

下半年宏观政策既要积极应对经济下行压力，谨防去杠杆带来的经济增速超预期下滑风险，又要激发经济内生增长动力，促使经济实现长期可持续发展和“高质量发展”。具体而言，需要做好如下工作。第一，如果“结构性去杠杆”过程中经济下行压力过大，可考虑适当加大财政政策的力度，重点通过减税降费等方式降低宏观税负，以应对经济下行压力。第二，继续实施“稳健中性”的货币政策，通过降准等方式确保社会融资规模平稳增长并谨防融资成本继续升高，这既可以减轻经济下行压力，又能够为“去杠杆”创造良好的宏观环境第三，“强监管”是“去杠杆”的关键，要想平稳“去杠杆”，不仅需要加强微观审慎监管，而且需要加强宏观审慎监管。第四，产业政策应该尽快从选择性政策转变为功能性政策，并且将放松管制、促进竞争以及加强推动基础性研发作为产业政策的主要任务。第五，扩大内需的关键是扩大居民消费需求，但是不应该通过居民部门快速加杠杆实现，而应该通过完善社会保障和提高居民收入等方式释放居民消费需求。第六，抓住六大突破口，加快推动中国经济实现“高质量发展”。

发布会第二单元由中诚信国际信用评级有限公司董事长、中国人民大学经济研究所联席副所长闫衍主持，与会专家和嘉宾就中国宏观经济相关问题发表了主题演讲，并进行深入交流。

王一鸣：经济形势变化的边际意义不断增大

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经济形势变化的边际意义在不断增大，特别是5月份的数据，引起了很多争论，但总体来说，供给端或者生产端数据是相对稳定的，但是在需求端，投资、消费出现了比较明显的回落。这个变化是周期性的还是趋势性的，这是判断未来经济走势一个很重要的依据。

可以看到，今年上半年不仅延续了去年的平稳态势，而且在一些方面发生了积极的变化：

第一，在供给端、生产端的民间投资和制造业投资增速在回升。民间投资摆脱了过去两年相对低迷的态势，前五个月增长8.1%，比固定资产投资增速高2%；民间投资回升很重要的是在制造业，这两个指标是有对应关系的，制造业领域民间投资还是占主导地位，所以民间投资回升在一定程度上也带动了制造业的投资增长。所以前五个月，制造业投资增速较快，这表明市场依旧有信心，经济增长依旧有内生动力。

第二，结构调整不断在持续推进。目前良好的新旧动能的转换态势；服务业保持了比较强劲的增长；工业内部的高技术产业、装备制造业，无论是增加值还是投资都在增长；一些新产品，包括工业机器人、集成电路等，工业机器人增长了85.8%，这些反映了产业端、供给端的一些变化。

第三，企业的盈利在继续改善。随着去产能、去库存、减税降费的不断落实，供需关系也在继续改善。产能利用率保持在高位，规范企业利润在今年的前四个月增长了15%，同时，服务业的营业收入同比增幅也比较大。

第四，金融风险防控取得了初步的成效。在加强金融监管、规范地方政府负债和企业效益回升的综合作用下，虽然，非金融企业部门的营业收入负债率并没有下降，但是其资产负债率下降了。宏观杠杆率增幅趋缓，2017年底，宏观杠杆率环比有轻微的下调。地方的PPP乱象也得到了治理，未来低质量或者民股实债的PPP项目都会被清退。

第五，就业形势还是在继续改善。无论是城镇的调查失业率，还是31个大城市的调查失业率都是下降的。但这个跟劳动力的供需变化是有关系的，现在的新增劳动人口每年都在收缩，给就业压力大大减缓了。

目前来看，外部环境的最大不确定性是中美贸易的摩擦。全球经济的复苏态势比较强劲，包括贸易，但是也呈现分化的态势。美国经济很强劲，今年第二季度的数据公布以后，第一季度增长率为2.3%，第二季度会高于第一季度的数据；但是欧元区和日本经济并不好，呈现一个分化的态势。最近新兴市场波动很大，引发了全球金融市场波动，使得美元指数的上升，进而造成了阿根廷、土耳其货币的大幅贬值，出现了经济的动荡，土耳其也在申请IMF的援助。

对中国来说，影响最主要的还是美国单方面挑起贸易争端：最近宣布500亿美元的商品，加征25%的关税，短期来看可能很难规避。总体来看，我个人认为500亿美元对经济的直接影响并不会太大，很多机构测算了对GDP、就业、贸易的影响，多数结果是对经济的影响大概是0.1-0.2%，即对我国经济的直接影响并不大，但是它对市场预期和供应链调整的影响比较大。这种市场预期也会从股票市场和债券市场传递，例如前两天上证指数跌破3000点，深指跌破1万点。当然，最直接的影响还是在出口上，今年5月份的外贸数据远超预期，由于下半年加征税额，企业选择提前出口。这也预示着下半年的出口会下降，增速会下滑，以上是外部的不确定性。

其次，国内在去杠杆背景下，内需增速放缓成为影响经济最重要的因素。最明显的影响是投资增速的下降，固定资产投资增速前五个月降到了历史的低点，6.1%的增速，相比于十年以前，投资都是两位数增长，现在投资增速已经低于GDP增速，这仅仅是名义增速，实际增速更低。

目前国内经济增速放缓的主要原因有五个：

第一，影响国内的基础设施的投资下降。前五个月，民间投资带动了大量制造业的回升；但是基础设施投资回落幅度很大，而且目前基础设施投资占已经超过房地产投资占比，这个与去杠杆、清理规范地方政府债务，规范金融企业对地方政府融资行为是有关联的。这就要求如何能够有效的控制地方政府债务的继续增长，又能避免投资的过快下滑。

第二，去杠杆非对称性加剧了民营企业的融资压力。所谓非对称性就是它对国有部门、国有企业和民营企业，它的影响不一样。因为民营企业很多融资与信贷是从非银行的金融机构去获取的。现在去杠杆加快了这些领域的收缩，对民营企业融资应造成很大影响，而且市场利率在上升，融资成本也在提高。

第三，地方政府的债务和隐性债务问题。这个问题值得关注，地方政府债务大概接近17万亿，但是隐性债务规模多大呢？闫衍报告指出地方政府隐性债务是21到30.5万亿之间。如果这个测算合理，隐性债务是显性债务的1.4到2倍之间，那么这个问题就严峻了。同时，现在有些地方由于偿付能力不足，已经出现借新还旧，借新还息来接续债务，在融资环境收紧的背景下，这种隐性债务的压力也在增大，它成为一个风险的敞口。

第四，房地产市场积累的矛盾在增多。政府通过行政性的举措，限购、限售、限价，这些调控措施造成的市场扭曲越来越严重，很多不需要房子的人，为了追逐利益，也去申请购买房子。政府在房地产上又非常难，不调不行，加大力度也不行，处在两难的境地。所以，房地产的矛盾在不断积累，甚至成为一个严重的风险。因为银行里面三大部分的信贷都是以土地和房产做抵押的，如果房地产出现问题，则对金融、对银行的拖累会很大。

第五，居民部门杠杆率的上升对消费的挤出效应。按照（BIH）的数据，我国居民部门的杠杆率已经达到49%了，这就说明我们的居民部门负债率已经很高了。而且居民部门负债70%的债务来自房贷。所以，房贷或者居民部门的债务对消费有挤出效应。

展望全年，今年上半年的增长率虽然在6.7%到6.8%，下半年下行压力会增大。在政策上也要有底线思维，特别是一些不确定性因素在增多，要有针对性的采取一些措施。

一是要妥善的应对中美贸易的摩擦。最主要的是要稳定预期，同时要坚持结构性改革、坚持结构性去杠杆的基本方向不动摇；同时也要有底线思维，要做好各种预案，有针对性的采取一些措施。

二是要实行更加积极的财政政策。下半年主要是建立企业的补偿机制，如果中美冲突继续扩大的话，要及时强化社会保障体系建设，建立职工的培训和再就业的机制。

三是要保持稳健中性的货币政策方向不能变。不能因为市场有些反映就调整政策取向，但是政策的松紧搭配是可以调整的，现在可能有些偏紧。偏紧的货币政策可能对去杠杆并不会有积极效应，因为它的市场利率提高以后，会进一步提高它的债务规模和负债压力，所以在稳健中性的基调下，把握好节奏和力度。同时可以根据形势的变化，适当降低准备金率。

四是要继续推进供给侧的结构性改革。因一方面是破除无效供给加快处置僵尸企业方面，要加大力度。另一方面是债转股，如何明确国有低效资产的价值评估和银行不良债务的处置原则，国有资产债转股怎么估值等问题，政府需要慎重的考虑。

五是要不断培育新动能。通过这次中兴事件，暴露出中国的核心技术创新能力不足的问题。产权激励是最好的激励方式，尤其是知识产权激励，现在很多地方已经实践了，例如上海、浙江、重庆、成都等。今年李克强总理的《政府工作报告》中，指出探索科研成果的个人所有权和长期使用权，个人所有权这一论述。我认为中央更加重视产权激励，甚至这个突破可能会带来科技生产力的重大转化，甚至是又一次解放生产力。以前靠要素投入，解放的是传统生产要素，现在越来越需要人力资源的投入，技术科技的投入，我们需要解放新的生产力。

六是要保持房地产市场的平稳发展。稳那是当前的主基调，措施主要包括多主体供给，租购并举等。政府应该持续推进房地产的供给侧结构性改革，首先处理土地制度方面的问题，例如宅基地能否扩大流转范围；在置换为城市建设用地，增加城市建设用地时，农村集体经营建设用地能不能同权同价入市等。

七是要牢固树立竞争政策的基础性地位。在过去追赶阶段，国家为了集中有限的资源来达到产业追赶的目标，所以长期实施产业政策，对特定产业给予相应的扶持，发挥过积极的作用，但也有副作用。而目前处于新时代，进入到前沿地带，没有既定的路线去发展。所以，这个阶段需要试错，而试错靠企业、靠竞争；没有竞争就没有创新、没有竞争就没有效率，没有竞争也没有高质量发展。因此，政府应打破市场垄断、放宽准入、鼓励竞争，这是未来产业发展的一个主基调。同时，在制度上，也要建立公平竞争的审查制度，任何出台的文件、法规都要经过公平审查，为市场竞争营造一个公平的环境、公平的生态。

高培勇：地方债背后的体制原因是最大风险点

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目前，面对中国宏观经济运行中的种种挑战，已经不能像过去仅依靠宏观经济政策的调整来解决问题，而应寄希望于改革。过去的宏观经济调控手段，在目前的背景条件下，特别是在防范风险上很大程度处于失效状态。中国宏观经济政策的主要依托是政府投资，而政府投资的过程，中央和地方之间的默契非常重要。一般中央政府投资，首先是要招标，各地方政府投标，确标之后中央政府的投资是整个投资的一小部分，剩下的需要由地方政府搞配套，从而在整个社会形成投资拉动效应的运行过程。但是当今中国面对着金融危机，面对着高杠杆率，显然这种投资不得不更加小心谨慎。

下半年我国经济运行中确实面临着一系列严峻的挑战，从政策层面上想办法恐怕无解。这是因为现在经济面临的主要矛盾有两个：一是地方政府债务，它代表风险的一方；二是地方政府的投资，特别是地方政府的基础设施投资。所以把这个关键点当做主要矛盾拎出来，政策层面的办法就失效了。其实对于地方政府债务的风险，在一定程度上可以加以控制，甚至能够摸到解决地方政府债务风险的命脉，只要这一问题在可控范围之内，它就成为推动经济增长的重要资金来源。但对于中国的地方债风险进行判断，恐怕要注意它的特殊性，当前中国地方政府债务风险的积累绝不仅仅源于2008年以来中国政府所实行的反危机的扩张性操作，而是有更深层次的原因。归结起来，一个是地方政府为了追求政绩的投资冲动，这是一个中国特色的原因；另一个是没有健全的财政收支体系作为资金支撑，这个矛盾非常显著。回顾40年中国地方政府投资和地方政府债务这种交互作用的发展轨迹，这点可能更清楚。

在改革开放初期，也有投资冲动，但那时候的投资冲动，靠的是税收优惠招商引资的资金支撑。1994年税法统一以后，对税收优惠的管制非常严格，地方政府又通过乱收费来实施这种投资冲动。2000年以后，土地出让金的运用受到了一定的抑制，又遇上国际金融危机，出于对这种百忙不遇、前所未有的国际金融危机担忧，我们不得不放水，地方政府运用各种融资平台债，来实施反危机的扩张性操作，加大对地方公共设施为代表的地方政府投资的规模。随着时间的推移，这种融资平台债又演化成乱举债，这里所说的“乱”字，其中一个重要的现象是地方债的规模根本摸不清。但大家都知道借债还钱天经地义，债务是经济运行中非常自然的现象，为什么对于其他的债务人、债务主体不担心，到了地方政府身上就成为问题呢？其实它的根源并不在地方政府债务本身，而是在于造成或形成地方政府债务风险的深刻体制背景，即中央和地方政府财政关系的不规范，地方政府的财政收支体系不健全。因而，面对地方政府债务的风险、债务的问题，不宜过度渲染，而应理性对待，顺藤摸瓜，从中央和地方政府财政关系上，从地方财政体制的健全上去寻找改革的思想和办法。

中共十八届三中全会之后，中央和地方财政关系改革的进展迟缓，可能是当前地方政府债务问题以及由此形成的地方政府投资问题的一个关键点，而且改革的方向也有待进一步明晰。过去我们经常提“分税制”，1994年之后，不断灌输，朝着分税制的方向走，这个是明晰的。但分税制是什么？非专业领域不一定研究的非常清楚，1993年中央的《关于实行分税制财税体制改革》文件的规定，实行三分，即分事、分税、分管，分事在中央和地方之间事权划分的基础上，划分中央政府和地方政府的财政支出范围，把范围划清楚之后据此分税，这里的分税不是分税收，而是分税源。在分事、分税的基础上再实行分管，这是打破财政大锅饭的一种思想，在财政体制上实行的责权利相结合的体制安排。

目前围绕着中央和地方财政关系的改革方面，需要澄清很多模糊的意识，如果思想上处于模糊地带，改革的劲儿就可能使不到地方。比如说，财力与事权相匹配的提法，从2007年之后大家就把它当做机动的原则反复讲、不断地灌输，但在2007年之前我们的提法是财权与事权相匹配，权字被换成力字，这里的力字是指财力，我理解是钱，所以权和权的匹配演变成钱和权的匹配。这种做法，在钱上保证了地方政府的支出需要，使得分税制财政体制能够正常的运行。之后在改革方案的设计过程中，这个提法没有变，而且又加上了中央和地方之间财政关系的改革，在保持中央和地方既有财力格局不变的条件下进行。有人认为这样做是因为中国是一个单一制的国度，实行的是中央集权制，财权是不能分的，必须集中高度统一。这种解释其实是不准确的，也就是说如果按照这样的一种理解去谋划下一步的改革方向，分税变成了分钱，改革可能会回到旧体制。

但是就目前的改革进展来讲，在很大程度上是因为理解的问题，正在向分钱制的方向发展，一个最突出的例子就是2016年伴随着营改增全面推进，实行的增值税分享体制的改革，原来增值税在中央和地方之间75、25分成，现在变成55分成，各地方都很高兴，这是放权。但事实并非如此，第一个它是过渡性方案，当时明确提出两到三年，目前已经满两年了，到明年5月份必须回答继续实施还是改变；第二个过去是30%的占比，现在的增值税收占到全部税收收入55%，一半以上的收入按比例分成，带有分钱制的嫌疑。

由此看来，按照这样的格局下去，地方政府债务问题不会轻易得到缓解，政策上控制地方债增量的办法，恐怕达不到目的。目前的格局是以2017年为例，全国财政收入18万亿，大致是中央收一半、地方收一半，地方收9万亿，中央收9万亿，中央拿一部分自用，在中央层面自用，包括教育经费等，剩下的一部分作为转移支付，向下拨放，这就注定了地方财政支出的一半以上的资金要依赖于中央的转移支付，这个环节运行中出现任何问题，都和地方债有直接关联。由此判断，目前宏观经济运行中的最大风险，与其说是地方债，倒不如说是地方债背后的体制原因，表面上是地方债的存量，甚至也有人把增量放在其中，但其实最重要的取决于如何面对地方债，以怎样的立场、观点和方法去看待，并且处理有关地方债的问题，这是一个非常重要的因素。

改革的前提是以充分认识财政运行规律为基础来重归分税制的改革轨道，改分税制这个旗子，这个方向不能丢、不能偏离。2015年1月颁布的新的《预算法》，明确指出，国家实行分税制财政管理体制。所以围绕着地方债的问题，围绕着地方政府的投资，特别是基础设施投资的问题，并且围绕着两者之间的平衡和博弈问题，关注的焦点要适时的转到中央和地方财政关系的改革上来，而在关注改革的问题中要把分析的视角锁定在走分税制道路上。

张燕生: 关注中国经济的结构性变化

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首先，我谈一下对中国经济结构性变化的一些看法。中国经济现实的结构性变化有三个指标很重要。

第一个是创新。创新可以从很多的角度看，例如研发强度，发明专利，申请的增长率以及科技进步的贡献率等。如果我们单用一个指标——研发强度，看中国经济的结构性变化，可以看到三个不同的板块，分别对应处于三个不同阶段的中国。

一是东部沿海的七个省市。这些省市的研发投入2016年是9830亿人民币，占总的研发投入62.7%，这意味着此区域的研发强度已经超过OECD的平均水平。如果随着时间的推移，10年、20年之后，这个地区它的流量积累出存量，将会出现一批一流的实体企业、拥有一流的创新能力、具有一流的现代金融的发展和聚集一流的人才、人力资本。但是，现在的问题是如何能够构建一流的实体企业、创造出一流的创新实力、发展一流的现代金融的区域。因此，该板块主要着眼于下一步的营商环境、市场环境、法制环境和它的创新环境，实际上是在全球范围内对标世界发达国家的水准。

二是中部和西部比较发达的省11个省市。该板块在2016年投入创新的资金是5342亿人民币，占整个研发投入的31.6%，基本上还处于投资驱动阶段的前期、中期、后期，而且这个部分绝大部分都属于内陆地区。该部分下一步的核心重点是怎么能够基于国内需求、国内消费、国内投资的发展，从高速转向高质量。

三是剩余的11个省市自治区。这11个省市自治区在2016年投入创新的钱只有888亿，仅占全国的二十分之一。因此,该区域实际上仍处于资源驱动阶段，还没有进入投资驱动阶段。因此，这个地区主要关注如何保护好绿水青山，怎么能够走好“一带一路”，例如新疆是“一带一路”的核心区，广西是东南亚的最前沿，云南是面对南亚次大陆和东南亚的桥头堡等。因此从这个地区未来应按照习近平总书记讲的“一带一路”，着重对外开放、对外合作。

因此，从创新的角度来讲，中国有着三个完全不同的板块，任何一项宏观政策要考虑国内地区、城乡巨大的差异。

第二个是发展结构变化。例如，对比在2016年、2017年两年，广东、江苏、山东、浙江的GDP的增长率，能看到过去的十年，有九年江苏的GDP增速、山东的GDP增速快于广东，江苏和山东的工业增加值的增速快于广东，但是在2017年这两个省全面落后于广东；同时，江苏、山东的财政收入工业企业利润也慢于广东。过去十年，我们仅看到GDP和工业增加值的增速，而忽视了掩盖了结构性的转换和动能的转换。如果我们通过观察货运量、用电量、增长率、地方财政收入增长率和进出口的增长率，过去十年江苏和山东落后于广东。

以上的对比体现出，在总量还保持着一定增速的时候，由于新旧动能的转换、结构的转换和体制转换的滞后，在东部沿海地区七个省市出现了分化。即广东、浙江、上海，从供给侧结构性改革来讲，进入到比较主动的发展状态；而山东、江苏在新旧动能转换方面、结构转换方面的确落后了。

从另外一个角度来看，如果看省内的差距，地区之间发展的差距，可知广东省内的差距是显著大于江苏、山东、浙江的。而且政府、市场、社会的协调性，也是存在着缺憾的。众所周知，解决发展不充分的矛盾要靠市场竞争的压力，而解决发展不平衡的矛盾史靠政府的作用、靠社会的作用。

第三个是新技术、新产业、新业态、新模式的比重变化，即使是在同一个发展档次的地方，动能差异、结构差异、体制的差异也是不同的。

其次，谈一下目前中国面临的重大挑战，它主要表现在三个方面：

第一个方面，中国的一些重大需求已经到了峰值或者已经过了峰值，例如制造业的投资、基础设施的投资、房地产的投资，尤其是基础设施的投资，可能在2018年将达到或过了峰值。这意味着，过去40年支撑高速增长的三大投资需求，在未来将会减速。重大需求正在发生结构性变化。首先是外商投资。2018年美国企业在中国的白皮书指出美国企业看好中国的发展前景还是主流。但是现在的问题是外商来华投资，70%以上是服务业，是技术服务、研发服务、信息服务、专业服务等。而在这些重要的服务领域，我们的市场准入、投资环境、制度规范等方面，和制造业相比，这方面还是有着非常显著的差距。因此，要想把外商来华投资形成一个投资新的需求增长点，就需要我们改善投资环境和营商环境。

其次是民营企业投资和民间投资。过去40年，我国改革推动力度比较大的是制造业。中国的制造业，民营企业占比是61.2%，外商投资企业比例是11%，国有企业是27.8%，可以看出中国的制造业在过去40年，会成为世界制造第一大国，很大程度是一个比较有效率的混合所有制的结构。因此，如果实现民间投资更加活跃，除了解决产权问题和对民营市场准入的一视同仁等这些重要的因素以外，怎么能够让我们的现代服务领域和一些重要的战略性新兴产业、先进制造业也能够形成一个混合所有制的结构，即“引狼入室、与狼共舞、培养狼性”，我相信民间投资会有更好的发展。主要为创新而投资、为绿色而投资、为民生而投资。

除了投资以外，还有的领域如煤炭，这种传统能源的需求结构也将发生重大的变化。还包括钢铁、水泥、电解铝，重化产业所产生的投资需求，都在发生重大的峰值变化。

第二个方面是资源环境的底线。为了绿色发展，发改委能源所提出了三条线：第一条资源环境消耗的上线；第二条环境质量的底线；第三条是生态保护的红线。如果中国14亿人实现现代化，能源消耗、环境容量的消耗应当采取一个什么模式更好？采取美国、欧洲和日本的能源消费的模式，地球是无法承受的。所以我们必须要采取更加节能环保、绿色发展、低碳发展的模式，进而使得当前技术、基础结构、制度、产业和整个国民的行为，都会发生重大的变化。

第三个方面我国产业结构和人工结构正在发生重大的变化。在经过40年的改革开放，经历了抄袭、山寨等发展模式后，中国的经济、社会以及方方面面都面临着，如何从高速增长转向高质量发展的转换。

最后，我谈一下结构性去杠杆这个问题，简单地谈一下我自己初步的看法，我们可以看到过去十年，中国都是一个加杠杆的过程，都是用加杠杆的方式为世界走出危机的泥炭做出贡献。但加杠杆的周期是不是应当结束了？能不能够结束？我们大家知道，中美的贸易摩擦以及美国的加息、减税、缩表和增加基础设施投资，仍然需要一个大国为它在未来的十年拉车，它会用贸易摩擦、贸易冲突、贸易战的方式逼着继续加杠杆，一直加到崩溃，成为第二个日本，我们能从这个怪圈里摆脱出来吗？过去十年国企和地方政府是稳增长的重要力量，这里面涉及到2008年的危机究竟是我们的危机还是他们的危机，我个人认为2008年的危机是欧美生产网络的危机，而不是东亚生产网络的危机。我们东亚生产网络除了为欧美代工受到重大影响以外，2008年金融危机以来都没有受到重大的影响。从这个角度来讲，无论是地方债还是国企债、企业债、居民债、居民杠杆率，核心的问题是一句话，推动去杠杆。未来中国经济增长要在结构性、体制性和高质量上做足文章。

刘元春：加强对市场信心的维护和预期的引导

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针对5月份数据的讨论比较激烈，因为大家对一些参数的变化感到不理解，一些悲观的情绪又开始急剧上扬。这里有几个方面值得深度考虑：

第一个方面，供给偏强但需求偏弱的分化到底是一种短期现象，还是一种拐点性的趋势现象？因为市场很悲观，投资增速、消费增速、出口增速都在下跌，大家会感觉到需求好像低迷，而供给还不错，这里面预示着什么？怎么来解读？需要进一步的讨论。

第二个方面，信贷市场、金融市场出现了分化。全社会融资总额存量增长已经下降到10.3%，比去年同期下降了2.2个百分点。而流动性还是稳定的，最为明显的一个数据是信贷存量同比依然保持在12.6%的增长速度，前5个月新增的贷款依然达到了7.1万亿，比去年同期还多增长了4万亿。与此同时，委托贷款、信托贷款、票据融资、股票融资等等，比去年少增长2.1万亿。因此，出现一个很偏向性的变化，即从银行端、信贷端还依然正常，但是从非信贷的金融市场端则出现了急剧的变化，这样的变化到底是什么原因？下一步它的发展方向会出现什么样的问题？这是目前市场层面反映最为激烈的地方。

第三个方面，财政收入与基建投资出现了很大的背离。财政1至5月份同比增长12.2%，政府的基金类收入同比增长39%，政府的总收入同比增长17.4%，但是基建增速只有9.4%，比去年同期下滑11.5%，这就引出一个很重要的问题，政府有钱但为什么不投呢？政府投入今年上半年同比增长17.4%，但是整体政府的支出增长只有百分之九点几，预算类财政支出只有百分之八点几。这里也会看到，今年1到5月份跟去年、前年同期相比，最大的一个变化是财政的收入增速比支出增速高好几个百分点。

第四个方面，前几年是以实体经济的去杠杆为主，金融性去杠杆也如火如荼进行，两个开始叠加、同步，很多人讲中国搞错了，因为应该向美国学习、向欧洲学习，在宽松的环境里去杠杆，金融不能够去杠杆。但是中国出现的是同步现象，要不同步涨、要不同步跌怎么破局呢？

目前一些基础面、政策面产生了很多分化，产生了很多新问题，要想解读这些问题，就必须对刚才所列举的这四个现象有一个清晰的认识，这样才能正确的拿捏目前中国经济运行的一些本质。

目前需求和供给的偏差没有那么大，经济不像需求端所反映的那么糟糕，也不像现在很多中小企业和一些市场人士所讲的那么糟糕。这是因为：

第一，消费品零售总额增速已经不能代表中国消费的变化状况，消费品零售总额主要反映的是实物商品，是实体性看得见、摸得着的商品销售。但是这里有一大类没有囊括进去，即第三产业，特别是以服务业没有反映在这个参数里。服务类的需求有一个特征，服务的发生是供给和需求同步的，对于反映在服务类的消费需求，服务的生产情况就是它的需求情况，因为它是同步的。

目前1到5月份服务类的生产指数增长8.1%，第三产业服务类的用电量，1到5月份同步增长15.8%，全国的货运同比增长更多，互联网及相关服务，特别是信息传输软件等增长是3%，大家上网的流量，五一期间旅游服务同比增长10.1%。这就会看到一个问题，中国消费并不低迷，而是消费出现了真正的、本质性的结构性大变化。比如说，买手机，不可能天天买手机、月月买手机、年年买手机，但是当人们买了手机，当手机的普及率达到70%时，人们会天天上网、月月上网，甚至会每个小时都在上网，最后消费的信息服务量大量的增加，今年同比增长30%。

第二，投资下降到六点几这样的水平，核心原因是基建，因为基建从去年的20%下降到今年的百分之九点几，同比下滑了11.5个百分点，基建占整个比重在17%左右，由于基建的因素导致投资增速下降了接近2个点左右的水平，把基建拎出来，非基建的投资增速还是在比较正常的范围内。固定资产投资的下滑，第一个核心因素与地方的投资行为有关，地方投资行为有一个怪现象，地方政府有钱，但是为什么不投？这个很简单，就是不能举债，因为现在要做调整，要进行机构改革，进行债务达标、进行职能的转变，现在政府新官要理旧账，新官在债务上有一个追责制度。

投资下滑，特别是基建投资的下滑，与政府行为，特别是地方政府行为的变化和调整密切相关。那么这样的变化在未来是常态，还是短期现象？按照改革的目标，地方政府的职能要重构，从过去管制型的政府和投资型的政府转变成服务型政府、法制型政府，这种转变要求政府的投资能力弱化，更重要的一个是挤水分，大概已经有十个省市对很多的参数进行了大规模的打回原形。比如，现在固定资产投资总额占GDP的比重，前年达到了81%，去年总额接近60万亿，占GDP比重77%，但是最后核算出来的资本，在核算里的比重仅占44%，水分非常之多。现在很简单，地方政府讲不能够举债，搞政绩工程，更不能泡沫上加泡沫，假上作假，这时候就会发现，在高质量发展的需求下，新一届的政府在这些数字上面已经做出了大量的收敛。目前对于固定资产投资下滑这个参数，不能说的太多，因为它的主体是基建，核心是政府行为发生变化，其中一个重要的因素就是挤水分。

第三，再看出口，出口用人民币计价的方法，出口增长速度是5.5%，比去年同期回落了8.2个百分点，很多人讲出口最近不行了，但是大家一定记住，如果按照美元计价，1到5月份出口增长是13.3%，比去年同期高6.2个百分点，按美元计价，中国出口依然强劲。中国的出口跟全球的需求有关系，跟贸易战所涉及的500亿美金实际上没多少关系。因此，把这些因素总结起来对数据进行不同的解读，中国经济的需求没有像很多人所宣扬的那么疲软。

但是在这个背后，我们需要重点关注政府行为的变异，很重要的一个方面是财政支出，今年出现了很多变化，这种变化的原因，有债务的原因、有去杠杆的原因、有机构改革的原因、有进行政治生态进化之后新的换届效应的原因，这种现象是不是好现象？我认为从改革的角度来讲，它是短期改革攻坚期必须要承受的一个伤痛。在目前这样的攻坚期阶段不能简单的认为，我们要在宽松中进行去杠杆，进行结构性调整。中国如果在宽松的货币政策下，宽松的金融环境下去杠杆，发行债务让企业有钱还债，这个问题很严峻。因为国有企业、地方政府在借钱，软约束前提条件下只考虑借，不考虑还。在宽松环境下，在软约束的机制里，越投放多的贷款，企业债务就会增长的更快，这不是去杠杆、是加杠杆。

因此，必须要紧的同时进行硬约束，落脚点在硬约束，要有一个硬，在中国从紧或者中性政策的定位，往往又会带来两种效应：第一种效应是不对称效应，一松往往把表外松的很厉害，把非银行性的体系管的很厉害，这就导致民营、中小企业的融资出现偏向性的紧张，简单来说就是宽松以地方政府和国企宽松为主体，收紧以民营企业和中小企业为收紧；第二个效应是叠加效应，国家机关现在处于实施党的政策决策的时候，基本上实施的力度很大，立竿见影，上面一说要进行强监管，就都进行强监管，上面说进行收，都进行收，层层加码，加码效应比过去加码的厉害，原因是现在一些宏观决策部门的行为模式也发生了一些变化，跟地方政府的变化是一样的，这就导致在这一轮调控里出现了一些新现象。

我们的关注点落到地方政府行为的变化上，落到监管和宏观管理机构的行为变异上，从而导致很多政策战略制定的很好，但是实施可能出现一定的偏差，这个偏差我认为并不可怕，而是在攻坚期必定要出现和承受的。我们需要进行调整，下半年的政策需要进行一系列的微调，这个微调的核心不是简单的进行宽松，而是要稳定信心，因为目前内部不对称的效应加上外部环境的变化，使刚刚上来的市场信心有所回落，并且回落的很厉害。所以我们并不主张进行政策大的调整，而是在保持战略定力、保持底线管理的同时，加强对市场信心的维护和预期的引导。

（本文系嘉宾6月23日在新葡京网址 “中国宏观经济2018年中期报告发布会”上的主题发言，根据录音整理，未经本人审核）

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媒体报道

央广网：//finance.cnr.cn/txcj/20180624/t20180624_524280317.shtml?from=singlemessage&isappinstalled=0

中新网：//www.chinanews.com/m/cj/2018/06-23/8544824.shtml

光明网：//share.gmw.cn/www/xueshu/2018-06/24/content_29424265.htm

环球网：//china.huanqiu.com/article/2018-06/12328479.html

新浪网：//finance.sina.com.cn/zt_d/2018_zghgjjlt/

搜狐网：//www.sohu.com/a/237584893_118392

香港文汇报：//news.wenweipo.com/2018/06/23/IN1806230037.htm

大公网：//www.takungpao.com/finance/236132/2018/0623/179254.html

证券日报：//m.jrj.com.cn/madapter/opinion/2018/06/23014924717937.shtml